油价调整预期之内　油企盈利改善未能持续

投资要点：

　　国家发改委通知，11月16日零时起将汽柴油zui高零售价格每吨分别下调310与300元。调整后汽柴油供应价格分别8530与7720元/吨，折合零售升价90号汽油和0号柴油相当于下调0.23和0.26元/升。汽油价格下调幅度为3.6%。是今年第八次调整成品油零售价，也是油价第四次下调。

　　油价下调时点与幅度均符合市场预期。由于自上次调价以来油价调整约4.1%，调价不到位率0.5%。本次调价是发改委综合考虑国内外形势与国内成品油供求情况等多方面影响因素之后的结果，而调价时点早在市场预期之内，由于内外部环境影响，整体需求始终受到抑制。预计调价后成品油市场疲软的态势得到一定程度的缓解，但市场供大于求的现状难以改变，成品油价格继续弱势运行：

　　时间方面：价格调整在22个工作日刚刚满足的第二天。我们测算的指导价调整窗口11月15日开启。

　　幅度方面：下调幅度符合预期。值4.1%与调整不到位0.5%均为年内较低水平。这是综合考虑国内经济形势及炼油企业盈利情况的结果。

　　炼油企业：炼油盈利同比改善环比改善未能延续。由于成品油下半年的2次下调与3次下调，炼油毛利环比上半年大幅改善，但由于2012年7-8月的油价大幅上涨，炼油盈利月度环比6月大幅下降。

　　此次调价幅度仍为年内zui高，对CPI下涨压力不大。虽然成品油价占CPI的直接比重较小，但此次下调幅度较大，因此对CPI有一定影响。根据我们之前的测算，油价每变动10%对于国内通胀的影响为0.12%。本次调价对CPI下行的影响约0.05%。

　　新成品油定价机制未能出台。我们认为，根据多方信息显示新机制已基本定型将择机推出。油价的三次下调为新机制的出台做好了铺垫，但由于新机制推出需要满足国内通胀稳定可控与油价稳定运行的条件，未来油价将保持大幅波动，新机制将导致油价频繁调整，对经济的稳定性影响较大。本次下调油价没有一并推出调价新机制。但预计内容仍将是成品油定价机制与市场接轨的步伐将加快。

　　短期内Brent油价将维持在100美元区间振荡，至年底或有5-10美元小幅反弹。主要由于冬季原油需求旺季与地缘政治风险、美元回落等因素造成的冲击，中期因经济复苏再次低迷而看空。由于近期油价维持窄幅震荡，按照目前油价测算在满足下一个“22+4%”的条件窗口，年内成品油可能无望再次调整。

　　投资建议：

　　按照目前油价水平，未来成品油价格有望保持平稳。由于成品油价格调整有利于炼油毛利改善，目前企业炼油盈利环比上半年有所改善。本次调价对中国石油（601857）和中国石化（600028）EPS的静态影响为-0.09元与-0.29元，预计全年炼油板块亏损幅度接近2011年。2012年石化双雄的盈利仍将主要来自于下游，下半年炼油板块盈利有望好于上半年，成品油销售板块保持稳定。

　　建议投资者积极关注中国石化与中国石油短期低估值带来的交易性机会，中期关注炼油部门盈利能否持续改善带来的业绩与估值双升。炼油板块弹性为中国石化大于中国石油。

　　风险因素：经济继续恶化、欧元区问题继续恶化、美国跌落财政悬崖、主要原油产区继续增产。

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